13 
 
Strokovni članek 
COBISS: 1.04 
 
FINANČNI STRES V RUSIJI PO ZAČETKU NJENE 
AGRESIJE NA UKRAJINO 
 
Dr. Dejan Romih  
Univerza v Mariboru, Ekonomsko-poslovna fakulteta, Maribor, Slovenija 
Društvo ekonomistov Maribor, Maribor, Slovenija 
dejan.romih@um.si, dejan.romih@demb.si 
 
Povzetek: V tem članku analiziram finančni stres v Rusiji, pri čemer se osredinjam na obdobje po za-
četku ruske agresije na Ukrajino. Na osnovi analize podatkov ruske bonitetne agencije ACRA ugotav-
ljam, da sta rusko-ukrajinska vojna, ki se je začela 20. februarja 2014, in njena eskalacija, ki se je začela 
24. februarja 2022, vplivali na povečanje vrednosti indeksa finančnega stresa za Rusijo. Ta je največjo 
vrednost dosegel 12. marca 2022, ko je bila Rusija v finančni krizi, ki je trajala od 24. februarja do 10. 
oktobra 2022. 
Ključne besede: ACRA, finančni stres, indeks finančnega stresa, Rusija, rusko-ukrajinska vojna 
 
1 Uvod 
Finančni stres je pojav, o katerem ekonomisti premalo govorimo in pišemo. Raziskave namreč 
kažejo, da lahko negativno vpliva na gospodarstvo, kar med oblikovalci gospodarske politike 
povzroča potrebo po njegovem opazovanju in spremljanju (Davig & Keeton, 2010). Hakkio in 
Keeton (2009) sta finančni stres definirala kot odziv finančnega trga na (zunanje) šoke. Razi-
skovalci navajajo različne dejavnike finančnega stresa. Podatki ukrajinske centralne banke 
kažejo, da je rusko-ukrajinska vojna, ki se je začela februarja 2014, vplivala na povečanje 
vrednosti indeksa finančnega stresa za Ukrajino (Romih, 2023). 
S tem člankom dopolnjujem literaturo v slovenskem jeziku o posledicah ruske specialne 
operacije v Ukrajini. Ta članek ima v nadaljevanju štiri poglavja. V poglavju 2 podajam metode 
raziskovanja, v poglavju 3 pregled rezultatov raziskovanja, v poglavju 4 razpravo o rezultatih 
raziskovanja, v poglavju 5 pa sklep. 
 
2 Metode 
V tem članku analiziram finančni stres v Rusiji pred njeno agresijo na Ukrajino, ki se je začela 
februarja 2022, in med njo, pri čemer uporabljam indeks finančnega stresa za Rusijo, katerega 
 
14 
 
vrednost izračunava ruska bonitetna agencija ACRA, ki je aprila 2023 izpopolnila metode za 
izračunavanje njegove vrednosti z namenom, da bi njeni podatki še naprej odražali dejansko 
stanje. V raziskavi uporabljam podatke od 10. marca 2006 do 10. maja 2023, ki so dostopni 
na spletni strani https://www.acra-ratings.ru/research/index/.  
Metode za izračunavanje vrednosti indeksa finančnega stresa za Rusijo so obravnavane 
v publikaciji, ki je dostopna na https://acra-ratings.ru/criteria/129/. Na žalost je publikacija na-
pisana samo v ruskem jeziku. 
 
3 Rezultati 
Na sliki 1 prikazujem gibanje vrednosti indeksa finančnega stresa za Rusijo v obdobju od 10. 
marca 2006 do 10. maja 2023, na kateri sem označil obdobje rusko-ukrajinske vojne, ki se je 
začela 20. februarja 2014, in obdobje njene eskalacije, ki se je začelo 24. februarja 2022, 
nisem pa označil obdobja pandemije covida-19, ki se je začelo 11. marca 2020 in končalo 5. 
maja 2023, čeprav je s slike razvidno, da se je marca 2020, ko se je začela pandemija koro-
navirusa SARS-CoV-2, vrednost indeksa finančnega stresa za Rusijo povečala na 4,953. 
 
Slika 1: Gibanje indeksa finančnega stresa za Rusijo v obdobju od 10. marca 2006 do 10. maja 
2023 
 
Opomba: 2006-03-10 = 10. marec 2006. 
Vir podatkov: ACRA (2023a). 
 
S slike 1 je prav tako razvidno, da sta tudi rusko-ukrajinska vojna in njena eskalacija vplivali 
na povečanje vrednosti indeksa finančnega stresa v Rusiji. Decembra 2014 se je vrednost 
2014-12-19; 9,155
2020-03-21; 4,953
2022-03-12; 10,000
0
2
4
6
8
10
12
2
0
0
6
-0
3
-1
0
2
0
0
6
-1
0
-1
0
2
0
0
7
-0
5
-1
0
2
0
0
7
-1
2
-1
0
2
0
0
8
-0
7
-1
0
2
0
0
9
-0
2
-1
0
2
0
0
9
-0
9
-1
0
2
0
1
0
-0
4
-1
0
2
0
1
0
-1
1
-1
0
2
0
1
1
-0
6
-1
0
2
0
1
2
-0
1
-1
0
2
0
1
2
-0
8
-1
0
2
0
1
3
-0
3
-1
0
2
0
1
3
-1
0
-1
0
2
0
1
4
-0
5
-1
0
2
0
1
4
-1
2
-1
0
2
0
1
5
-0
7
-1
0
2
0
1
6
-0
2
-1
0
2
0
1
6
-0
9
-1
0
2
0
1
7
-0
4
-1
0
2
0
1
7
-1
1
-1
0
2
0
1
8
-0
6
-1
0
2
0
1
9
-0
1
-1
0
2
0
1
9
-0
8
-1
0
2
0
2
0
-0
3
-1
0
2
0
2
0
-1
0
-1
0
2
0
2
1
-0
5
-1
0
2
0
2
1
-1
2
-1
0
2
0
2
2
-0
7
-1
0
2
0
2
3
-0
2
-1
0
V
re
d
n
o
s
t
Datum
Rusko-ukrajinska vojna Eskalacija rusko-ukrajinske vojne
Indeks finančnega stresa za Rusijo
 
15 
 
indeksa finančnega stresa za Rusijo povečala na 9,155, marca 2022 pa na 10,000. Dejstvo je, 
da je eskalacija rusko-ukrajinske vojne povzročila motnje v delovanju ruskega finančnega 
sistema, ki so bile posledica izključitve sedmih ruskih bank iz omrežja SWIFT 12. marca 2022. 
5. marca 2022 sta poslovanje v Rusiji prekinili tudi ameriški podjetji Mastercard in Visa, dan 
zatem pa tudi ameriško podjetje American Express, kar je Rusom povzročilo težave pri brez-
gotovinskem plačevanju in dvigovanju gotovine na bančnih avtomatih. To je prizadelo zlasti 
tiste, ki so bili v tujini, saj niso mogli priti do denarja. 
Tuji mediji poročajo, da se je zaradi prekinitve poslovanja treh ameriških podjetij za fi-
nančne storitve v Rusiji pri uzbekistanskih bankah povečalo število ruskih strank, ki so po ovin-
karski poti tako prišle do plačilnih kartic American Express, Mastercard ali Visa. To velja tudi 
za armenske, azerbajdžanske, gruzinske, kazahstanske in druge banke v srednji in zahodni 
Aziji. Podatki kažejo, da je po ruski invaziji na Ukrajino na tem območju zacvetel kartični turi-
zem. 
Izkazalo se je, da je bila uvedba finančnih sankcij zoper Rusijo priložnost za neruske banke 
v regiji, da povečajo svoje prihodke od poslovanja, in to v času, ko je bila Rusija v finančni krizi. 
Ruska bonitetna agencija ACRA predpostavlja, da je Rusija v finančni krizi, ko je vrednost 
indeksa finančnega stresa za Rusijo večja od 2,500. To pomeni, da je bila Rusija od začetka 
meritve štirikrat v finančni krizi, in sicer od 9. septembra 2008 do 15. aprila 2009, od 5. decem-
bra 2014 do 6. aprila 2015, od 9. marca do 7. aprila 2020 in od 24. februarja do 10. oktobra 
2022 (gl. sliko 2). 
 
Slika 2: Finančne krize v Rusiji v obdobju od 10. marca 2006 do 10. maja 2023 
 
Opomba: 0 = Normalno stanje. 1 = Finančna kriza. 
Vir podatkov: ACRA (2023b). 
 
0
1
2
0
0
6
-0
3
-1
0
2
0
0
6
-1
0
-1
0
2
0
0
7
-0
5
-1
0
2
0
0
7
-1
2
-1
0
2
0
0
8
-0
7
-1
0
2
0
0
9
-0
2
-1
0
2
0
0
9
-0
9
-1
0
2
0
1
0
-0
4
-1
0
2
0
1
0
-1
1
-1
0
2
0
1
1
-0
6
-1
0
2
0
1
2
-0
1
-1
0
2
0
1
2
-0
8
-1
0
2
0
1
3
-0
3
-1
0
2
0
1
3
-1
0
-1
0
2
0
1
4
-0
5
-1
0
2
0
1
4
-1
2
-1
0
2
0
1
5
-0
7
-1
0
2
0
1
6
-0
2
-1
0
2
0
1
6
-0
9
-1
0
2
0
1
7
-0
4
-1
0
2
0
1
7
-1
1
-1
0
2
0
1
8
-0
6
-1
0
2
0
1
9
-0
1
-1
0
2
0
1
9
-0
8
-1
0
2
0
2
0
-0
3
-1
0
2
0
2
0
-1
0
-1
0
2
0
2
1
-0
5
-1
0
2
0
2
1
-1
2
-1
0
2
0
2
2
-0
7
-1
0
2
0
2
3
-0
2
-1
0
V
re
d
n
o
s
t
Datum
 
16 
 
Rusija pa ni edina država v regiji, ki je bila kmalu po začetku eskalacije rusko-ukrajinske 
vojne v finančnem stresu, saj to velja npr. tudi za Kazahstan (gl. pril. 1), katerega finančni 
sistem je tesno povezan z ruskim. To me ne preseneča, saj raziskave (Apostolakis & Papado-
poulos, 2014; Balcilar idr., 2022; Chau & Deesomsak, 2014; Dovern & van Roye, 2014; Evge-
nidis & Tsagkanos, 2017; Fink & Schüler, 2015; Hubrich & Tetlow, 2015; Park & Mercado Jr., 
2014) kažejo, da se lahko finančni stres prenaša iz ene države v drugo. To velja zlasti za 
države, ki so gospodarsko povezane. 
 
4 Razprava 
Izkazalo se je, da rusko-ukrajinska vojna in njena eskalacija nista vplivali samo na povečanje 
finančnega stresa v Ukrajini, ampak tudi v Rusiji. Podatki ruske bonitetne agencije ACRA ka-
žejo, da je indeks finančnega stresa za Rusijo največjo vrednost dosegel kmalu po tem, ko so 
nasprotne države finančno izolirale Rusijo, zaradi česar je morala ruska centralna banka spre-
jeti dodatne ukrepe za stabilizacijo ruskega finančnega sistema. 
 
5 Sklep 
Podatki za Rusijo kažejo, da sta rusko-ukrajinska vojna in njena eskalacija vplivali na poveča-
nje vrednosti indeksa finančnega stresa za Rusijo, kar me ne preseneča glede na to, da so 
nasprotne države uvedle finančne sankcije zoper njo. Izkazalo se je, da ruski finančni sistem 
ni odporen na (zunanje) šoke. 
Geopolitična tveganja povzročajo potrebo po analiziranju njihovega vpliva na finančni 
stres. Izkušnje iz rusko-ukrajinske vojne in njene eskalacije učijo, da lahko agresija na drugo 
državo vpliva na povečanje finančnega stresa tudi v državi agresorki, kar je lahko še en razlog 
proti morebitni kitajsko-tajvanski vojni. 
 
Viri 
ACRA (2023b). Relaunch of the financial stress index for Russia. https://www.acra-ratings.ru/rese-
arch/2730/ 
ACRA (2023c). ACRA financial stress index for Kazakhstan. https://www.acra-ratings.ru/research/in-
dex/kz/ 
ACRA. (2023a). ACRA financial stress index for Russia. https://www.acra-ratings.ru/research/in-
dex/?lang=en 
Apostolakis, G., & Papadopoulos, A. P. (2014). Financial stress spillovers in advanced economies. Jo-
urnal of International Financial Markets, Institutions and Money, 32, 128–149. 
https://doi.org/10.1016/j.intfin.2014.06.001 
 
17 
 
Balcilar, M., Ozdemir, Z. A., Ozdemir, H., Aygun, G., & Wohar, M. E. (2022). The macroeconomic impact 
of economic uncertainty and financial shocks under low and high financial stress. The North Ameri-
can Journal of Economics and Finance, 63, 101801. https://doi.org/10.1016/j.najef.2022.101801 
Chau, F., & Deesomsak, R. (2014). Does linkage fuel the fire? The transmission of financial stress 
across the markets. International Review of Financial Analysis, 36, 57–70. 
https://doi.org/10.1016/j.irfa.2014.02.005 
Davig, T., & Keeton, C. S. (2010). What is the effect of financial stress on economic activity? Economic 
Review, Federal Reserve Bank of Kansas City, 95, 35–62. 
Dovern, J., & van Roye, B. (2014). International transmission and business-cycle effects of financial 
stress. Journal of Financial Stability, 13, 1–17. https://doi.org/10.1016/j.jfs.2014.02.006 
Evgenidis, A., & Tsagkanos, A. (2017). Asymmetric effects of the international transmission of US finan-
cial stress. A threshold-VAR approach. International Review of Financial Analysis, 51, 69–81. 
https://doi.org/10.1016/j.irfa.2017.03.003 
Fink, F., & Schüler, Y. S. (2015). The transmission of US systemic financial stress: Evidence for emer-
ging market economies. Journal of International Money and Finance, 55, 6–26. 
https://doi.org/10.1016/j.jimonfin.2015.02.019 
Hakkio, C. S., & Keeton, W. R. (2009). Financial stress: what is it, how can it be measured, and why 
does it matter? Economic Review, Federal Reserve Bank of Kansas City, 94, 5–50. 
Hubrich, K., & Tetlow, R. J. (2015). Financial stress and economic dynamics: The transmission of crises. 
Journal of Menotary Economics, 70, 100–115. https://doi.org/10.1016/j.jmoneco.2014.09.005 
Park, C.-Y., & Mercado Jr., R. V. (2014). Determinants of financial stress in emerging market economies. 
Journal of Banking & Finance, 45, 199–224. https://doi.org/10.1016/j.jbankfin.2013.09.018 
Romih, D. (2023). Vpliv rusko-ukrajinske vojne na finančni stres v Ukrajini. Glasilo Društva ekonomistov 
Maribor, 3(2), 3–5. https://demb.si/publikacije/glasilo-3-2.pdf 
 
 
Priloga: Finančni stres v Kazahstanu po začetku ruske agresije na Ukrajino 
Zanimivo je, da je eskalacija rusko-ukrajinske vojne vplivala tudi na povečanje finančnega 
stresa v Kazahstanu, ki meji na severu z Rusijo. Podatki ruske bonitetne agencije ACRA ka-
žejo, da se je v drugem četrtletju 2022 vrednost indeksa finančnega stresa za Kazahstan po-
večala na 10,249, v tretjem četrtletju 2022 pa na 13,601, kar je največ od začetka meritve (gl. 
sliko P.1). To je posledica finančne in gospodarske povezanosti obeh držav. 
 
 
18 
 
Slika P.1: Gibanje vrednosti indeksa finančnega stresa za Kazahstan v obdobju od prvega četrt-
letja 2008 do tretjega četrtletja 2022 
 
Opomba: 2008-01-01 = prvo četrtletje 2008. 
Vir: ACRA (2023c). 
 
 
Strokovni članek sta recenzirala dva recenzenta (ekonomista). 
2015-01-01; 6,009
2022-07-01; 13,601
0
2
4
6
8
10
12
14
16
2
0
0
8
-0
1
-0
1
2
0
0
8
-0
7
-0
1
2
0
0
9
-0
1
-0
1
2
0
0
9
-0
7
-0
1
2
0
1
0
-0
1
-0
1
2
0
1
0
-0
7
-0
1
2
0
1
1
-0
1
-0
1
2
0
1
1
-0
7
-0
1
2
0
1
2
-0
1
-0
1
2
0
1
2
-0
7
-0
1
2
0
1
3
-0
1
-0
1
2
0
1
3
-0
7
-0
1
2
0
1
4
-0
1
-0
1
2
0
1
4
-0
7
-0
1
2
0
1
5
-0
1
-0
1
2
0
1
5
-0
7
-0
1
2
0
1
6
-0
1
-0
1
2
0
1
6
-0
7
-0
1
2
0
1
7
-0
1
-0
1
2
0
1
7
-0
7
-0
1
2
0
1
8
-0
1
-0
1
2
0
1
8
-0
7
-0
1
2
0
1
9
-0
1
-0
1
2
0
1
9
-0
7
-0
1
2
0
2
0
-0
1
-0
1
2
0
2
0
-0
7
-0
1
2
0
2
1
-0
1
-0
1
2
0
2
1
-0
7
-0
1
2
0
2
2
-0
1
-0
1
2
0
2
2
-0
7
-0
1
V
re
d
n
o
s
t
Datum