S L O V E N S K A  B O R Z N A  I N  G O S P O DA R S K A  G I B A N JA
32
SLOVENSKA BORZNA IN 
GOSPODARSKA GIBANJA
Franjo Štiblar
1.Uvod
Ljubljanska borza v dvajsetih letih samostojne Slovenije deluje normalno, tako kot se 
pričakuje za delovanje borze: gibanja na njej predhajajo domača gospodarska gibanja, so 
sinhronizirana z gibanji indeksov na velikih svetovnih borzah, nihanja na njej pa zaradi 
njene majhnosti po pričakovanju presegajo nihanja na svetovnih borzah. Z ustreznimi 
ukrepi bi bilo mogoče povečati njen pomen. 
Ljubljanska borza je ponovno oživela ob osamosvojitvi Slovenije. V prvem desetletnem 
obdobju je bilo njeno delovanje determinirano s posebnim postopkom privatizacije družbene 
lastnine, zato se je obnašala v veliki meri drugače kot druge borze v svetu. Kleindienst 
(2000) razlaga, da je bilo v obdobju 1992-1999 gibanje slovenskega borznega indeksa 
nesinhronizirano z gibanji pomembnih borznih indeksov v svetu (v nasprotju, na primer, z 
indeksom madžarske borze, katerega gibanje je bilo pozitivno korelirano z njimi) in hkrati 
ni odražalo gibanj v slovenskem gospodarstvu. 
Predmet prispevka je empirična analiza razmer na organiziranem trgu kapitala in povezanosti 
njihove povezanosti z realnimi gibanji v času samostojne Slovenije 1992-2012. Vprašanja, 
ki se zastavljajo, so, ali se slovenska borza v slovenskem prostoru obnaša normalno po 
zakonitostih, kot veljajo za druge (bolj razvite) borze v svetu, torej: 
• ali borzni indeksi delujejo kot vodeči kazalci (»leading indicators«) za gospodarska 
gibanja v Sloveniji,
• ali so nihanja finančnih in posebej borznih agregatov v času večja kot nihanja realnih 
gospodarskih spremenljivk v Sloveniji,
• kako je (bi) delovala finančna (bančna kreditna) ekspanzija na gospodarska in kako na 
borzna gibanja?
Primerjave gibanja slovenskih borznih agregatov so narejene:
• med seboj,
• z realnimi gospodarskimi agregati,
• s svetovnimi borznimi indeksi.
Študija je makroekonomska, zasnovana na letnih podatkih ter makro agregatih. Predstavlja 
začetni okvir, ki naj bi ga v nadaljevanju dopolnil tudi mikro okvir (gibanje vrednosti 
33
S L O V E N S K A  B O R Z N A  I N  G O S P O DA R S K A  G I B A N JA
posameznih vrednostnih papirjev na borzi) na osnovi mesečnih in kvartalnih podatkov. Pri 
nas je empiričnih analiz takšne narave malo. Kleindienst (2000) analizira Ljubljansko borzo 
1992-1999 z nekaterimi osnovnimi indikatorji borznega dogajanja, Mencinger (2006) 
analizira povezavo med rastjo BDP in borznih indeksov v razdobju 1995-2005 za Slovenijo 
in nekaj drugih članic EU.
2. Teoretično izhodišče, hipoteze in metodologija
Temelji analize so primerjalne empirične študije Draška Veselinoviča, Roberta Kleindiensta, 
Simone Čadež in drugih ter Aver in drugi iz knjige Trg kapitala v Sloveniji pod uredništvom 
Dušana Mramorja (GV 2000). Enako pomembne so za specifikacijo hipotez študije, ki so 
narejene v projektu – knjigi »Razvojne priložnosti trga kapitala v Sloveniji po finančni 
krizi« pod uredništvom Marka Simonetija (IER, 2010). V pomoč pa je tudi »Strategija 
razvoja trga kapitala v Sloveniji«, ki jo je oktobra 2010 sprejela Ljubljanska borza.
Za 21 let samostojnosti so v tabelah prikazani izračuni osnovnih statistik, korelacijske 
analize in regresijske analize, pri čemer so upoštevani tudi rezultati Grangerjevega testa 
kavzalnosti med pari spremenljivk.
Izbrane spremenljivke
Borza: tržna kapitalizacija, promet, borzni indeks, struktura vrednostnih papirjev.
Tehnični-organizacijski vidik: število članov borze, borznih poslov, izdajateljev delnic. 
Realna gibanja: BDP in rast in na prebivalca, inflacija, nezaposlenost, plačilna bilanca.
Finančni agregati: depoziti v banke, bančni krediti, obrestne mere.
Sestavljene spremenljivke: depoziti/tržna kapitalizacija, krediti bank/depoziti bank, tržna 
apitalizacija/BDP, promet/BDP, (borzni indeks – obrestna mera). 
Osnovne statistike zajemajo: srednjo vrednost Mx, vrednost agregata v 2012 X2012, 
maksimalno vrednost agregata Xmax in razliko med njima (X2012 – Xmax), koeficient variacije 
KVx% in korelacijo spremenljivke X s spremenljivko linearnega trenda rX.TREND. 
Regresijska analiza časovnih vrst skuša odgovoriti na vprašanja povezav med realnimi 
in finančnimi spremenljivkami ter med samimi finančnimi spremenljivkami. Večina 
spremenljivk v regresijski analizi je v obliki stopenj rasti ali ulomkov, zato ni nevarnosti 
singularnosti, prisotnost avtokorelacije pa meri Durbin-Watsonova spremenljivka DW. 
3. Rezultati
V tabeli 1 so osnovne statistike za izbranih 36 časovnih serij spremenljivk za 21 letno 
obdobje 1992-2012.
S L O V E N S K A  B O R Z N A  I N  G O S P O DA R S K A  G I B A N JA
34
Tabela 1: 
Osnovne statistike Ljubljanske borze
X X
2012
M
x
X
max (X2012 – Xmax KVx% rX.TREND
1.BOPBDP % 2.30 -0.74 3.98 -1.68 -343.5 -0.39
DEPS, mio  € 18165 11459 18396 -231 57.5 0.99
DEPSTKD 3.698 7.22 35.66 -31.96 144.3 -0.67
DEPSTKS 1.028 3.172 11.89 -10.86 119.2 -0.78
5.GDP, mio  € 35319 25499 37280 -1961 33.3 0.98
GDPPC,  € 17244 12670 18400 -1156 32.3 0.98
INFL, % 2.6 6.57 22.9 -20.3 75.9 -0.82
IRLTN,% 3.65 8.72 24.0 -20.35 56.3 -0.86
IRLTR,% 1.05 2.15 3.90 -2.85 57.5 -0.10
10.KREDS,mio  € 25928 13635 29203 -3275 73.8 0.95
KREDSDEPS 1.427 1.05 1.621 -0.194 32.2 0.88
ODELVP,% 84.0 66.67 89.6 -5.6 23.3 0.57
PRS,mio  € 360 1080 3380 -3020 69.8 0.25
PRSGDP 0.0102 0.043 0.097 -0.0868 54.5 -0.14
15.PRSTKS 0.0203 0.361 1.847 -1.826 144.6 -0.75
RBDP,% -2.5 2.93 6.9 -9.4 110.5 -0.47
RDEPS,% -1.26 11.92 35.48 -36.74 88.6 -0.84
RGDPPC,% -1.68 6.84 32.7 -34.38 111.2 -0.62
RKREDS,% -4.42 14.66 42.41 -46.83 83.3 -0.48
20.RNEZAP,% 8.9 6.93 8.9 0 15.6 -0.26
RPRS,% -23.4 1213.4 24100 -24123 484.0 -0.38
RSBI,% 7.8 12.80 78.13 -70.33 253.1 -0.30
RSBIOBN,% 4.1 4.076 73.60 -69.5 759.0 -0.18
RSCBS,% -12.0 -3.51 33.33 -45.33 -352.0 -0.02
25.RSIZDEL,% -7.89 15.72 100.0 -107.89 224.2 -0.74
RSPOS,% -42.0 43.94 718.6 -760.6 373.5 -0.52
RTKD,% 0.77 64.85 609.1 -608.33 218.3 -0.58
RTKS,% -8.7 29.66 125.44 -134.14 120.4 -0.55
SBI, točke 2637 3242 11370 -8733 74.1 0.53
30.SCBS 22.0 33.85 68.0 -46.0 38.0 -0.86
SIZDEL 70 93.55 151 -81 44.3 0.36
SPOS 56.600 225.2 451.3 -394.7 52.5 0.015
TKD, mio  € 4911 5131.5 19740 -14829 91.8 0.67
TKDGDP 0.139 0.172 0.571 -0.432 77.9 0.62
35.TKS, mio  € 17664 10240 26864 -9198 82.0 0.92
TKSGDP 0.50 0.335 0.778 -0.278 68.5 0.91
Legenda kazalcev:
X 2012 = vrednost  spremenl j ivke X v  2012
M x = srednja vrednost  X
X MAX = maksimalna vrednost  spremenl j ivke
KV x% = koef ic ient  var iaci je  X = 100*(Sx/Mx)
R XTREND= korelaci jski  kol ičnik spremenl j ivke X z  l inearnim trendom
časovne ser i je  1992(1993) – 2012,  21 (20)  podatkov.
35
S L O V E N S K A  B O R Z N A  I N  G O S P O DA R S K A  G I B A N JA
Legenda spremenljivk
X
1.BOPBDP % = saldo tekoče plačilne bilance/BDP
DEPS, mio  € = skupni depoziti v banke
DEPSTKD = depoziti/ tržna kapitalizacija delnic 
DEPSTKS = depoziti/ tržna kapitalizacija skupaj 
5.GDP, mio  € = bruto domači produkt 
GDPPC,  € = bruto domači produkt na prebivalca 
INFL, % = inflacija 
IRLTN,% = nominalna dolgoročna obrestna mera 
IRLTR,% = realna dolgoročna obrestna mera 
10.KREDS,mio  € = skupni bančni krediti
KREDSDEPS = skupni krediti/skupni depoziti 
ODELVP,% = odstotek delnic v vrednostnih papirjih po tržni kapitalizaciji
PRS,mio  € = skupni borzni promet
PRSGDP = skupni promet na borzi / BDP
15.PRSTKS = skupni promet na borzi / tržna kapitalizacija = likvidnost
RBDP,% = stopnja rasti BDP
RDEPS,% = stopnja rasti skupnih depozitov v banke 
RGDPPC,% = stopnja rasti BDP na prebivalca 
RKREDS,% = stopnja rasti bančnih kreditov
20.RNEZAP,% = stopnja brezposelnosti (anketna) 
RPRS,% = stopnja rasti prometa na borzi 
RSBI,% = stopnja rasti borznega indeksa Ljubljanske borze
RSBIOBN,% = rast borznega indeksa minus rast dolgoročne obrestne mere 
RSCBS,% = stopnja rasti števila članov borze 
25.RSIZDEL,% = stopnja rasti števila izdajateljev delnic
RSPOS,% = stopnja rasti števila poslov na borzi
RTKD,% = stopnja rasti tržne kapitalizacije delnic 
RTKS,% = stopnja rasti tržne kapitalizacije skupaj
SBI, točke = borzni indeks Ljubljanske borze
30.SCBS = število članov borze 
SIZDEL = število izdajateljev delnic
SPOS = število poslov na borzi 
TKD, mio  € = tržna kapitalizacija delnic 
TKDGDP = tržna kapitalizacija delnic / BDP
35.TKS, mio  € = tržna kapitalizacija skupaj 
TKSGDP = tržna kapitalizacija skuoaj / BDP
S L O V E N S K A  B O R Z N A  I N  G O S P O DA R S K A  G I B A N JA
36
Interpretacija rezultatov za obdobje 1992-2012:
a) Povprečja: 
Borzne spremenljivke: 
Skupni borzni promet je bil po povprečno 1080 milijonov € letno, kar je bilo 4.3% BDP, in 
je znašal 36.1% povprečne borzne kapitalizacije v navedenem obdobju. 
Povprečna vrednost SBI (serije indeksa sestavljenega iz obstoječih indeksov na Ljubljanski 
borzi) je bila 3242 točk.
Letna rast indeksa SBI je bila povprečno 12.8%, kar je znatno nad rastjo BDP 2.93% in nad 
povprečno obrestno mero 8.7%. 
Povprečno število članov borze je bilo 33.85 (padalo je po 3.5% letno), število izdajateljev 
vrednostnih papirjev 93.6 (raslo po 15.7% letno), število poslov z vrednostnimi papirji 225 
tisoč,(raslo je po 43.9% letno). 
Tržna kapitalizacija delnic je bila v povprečju 5131 milijonov  €, kar pomeni 17.2% BDP; 
tržna kapitalizacija skupaj pa 10240 milijonov  € ali 33.5% BDP. 
Bančni krediti so znašali povprečno 13635 milijonov  € in rasli po 14.66%, depoziti v 
banke pa 11459 milijonov  € in rasli po 11.9% letno. Krediti so bili v povprečju 5% večji 
od depozitov, slednji so povprečno pomenili 7.2-kratnik tržne kapitalizacije delnic in 3.2-
kratnik skupne tržne kapitalizacije. 
Realne spremenljivke:
BDP je bil v povprečju 25.5 milijard  € in na prebivalca 12670  €.
Inflacija je bila povprečno 6.6% letno, nominalna dolgoročna obrestna mera 8.7%, realna 
2.2% letno. V skupnih vrednostnih papirjih je bilo povprečno 66% delnic. 
Stopnja anketne brezposelnosti je bila povprečno 6.9%. 
b) Variacija
Po izračuni relativne variacije KV% so borzne spremenljivke v času 1992-2012 varirale 
pretežno bolj kot realne, kar spet kaže na normalno delovanje Ljubljanske borze. Tako so 
KV% naslednji: pri borznem prometu 69.8%, borznem indeksu 74.1%, tržni kapitalizaciji 
delnic 91.8% in skupni tržni kapitalizaciji 82.0% (razumljivo manj kot pri delnicah). Realne 
spremenljivke pa so imele naslednje KV%: BDP 33.3% in BDP na prebivalca 32.3%, stopnja 
brezposelnosti 15.6%, obrestna mera 57%, vendar inflacija kot povezujoča spremenljivka 
med borzo in realnim sektorjem 75.9%. So pa krediti varirali bolj kot depoziti v banke 
(73.8% proti 57.5%). Tudi stopnje rasti borznih in ostalih finančnih agregatov so varirale 
bolj kot realnih agregatov. 
c) Trend
Trendna gibanja analiziranih serij kaže izračun njihovega korelacijskega koeficienta s 
trendom. Tržna kapitalizacija in borzni indeksi so signifikantno pozitivno rasli, enako delež 
delnic na borzi, borzni promet pa nesignifikantno pozitivno. Število članov borze se je 
37
S L O V E N S K A  B O R Z N A  I N  G O S P O DA R S K A  G I B A N JA
trendno zmanjševalo, število izdajateljev delnic in poslov pa nesignifikantno raslo. Krediti 
bank in depoziti vanje so trendno rasli v absolutnem smislu, enako razmerje med njima, 
relativno glede na BDP in tržno kapitalizacijo pa padali. Med spremenljivkami realnega 
sektorja sta BDP in BDP na prebivalca trendno rasla. Nasprotno so se stopnje rasti borznih, 
drugih finančnih in realnih spremenljivk brez izjeme v opazovanem obdobju trendno 
zmanjševale.
d) Regresija
V tabeli 2 so prikazane ocenjene regresijske enačbe.
Najprej je prikazano, tako s korelacijo, Grangerjevim testom kavzalnosti in regresijsko 
enačbo 1, da stopnja rasti borznega indeksa SBI signifikantno s pozitivnim vplivom za eno 
leto predhaja rast BDP Slovenije. To je razvidno tudi iz Slike 1. V tem smislu sta slovenska 
borza in gospodarstvo v normalnem odnosu, podobno kot v drugih razvitejših državah.
Signifikantno predhajanje rasti BDP kaže tako rast borznega indeksa (enačba 1) kot razlika 
med rastjo borznega indeksa in dolgoročno obrestno mero (enačba 2). 
Enačbi 3 in 4 kažeta, da diferencialna borzna donosnost zmanjšuje delež depozitov v borzni 
kapitalizaciji. Odločitev o usmeritvi finančnih prihrankov na borzo ali v bančne depozite 
torej je bila odvisna od donosov na obeh. Po enačbi 13 na razmerje med borznimi depoziti 
in tržno kapitalizacijo delnic pozitivno vpliva nominalna obrestna mera na depozite in rast 
BDP na prebivalca. 
S L O V E N S K A  B O R Z N A  I N  G O S P O DA R S K A  G I B A N JA
38
Tabela 2:
Regresijska analiza dogajanj na Ljubljanski borzi
Št.
Odvisna
Y
konstanta
a
(t)
neodvisna
b1 . X1
(t)
neodvisna
b2 . X2
(t)
neodvisna
b3 . X3
(t)
R2
F
DW
1. RBDP
2.046
(3.48)
0.068 RSBI(-1)
(3.97)
0.47
15.8
1.22
2. RBDP
2.94
(4.77)
0.049 RBI(-1)
(2.87)
0.31
8.21
1.00
3. DEPSTKS
6.30
(5.04)
-0.00089 SBI
(-2.79)
0.29
7.82
0.43
4. DEPSTKS
4.49
(3.13)
-0.00065 SBI
(-2.07)
0.082 IN
(2.11)
0.43
6.86
0.61
5. PRSTKS
-2.27
(-3.58)
0.053 SCBS
(5.75)
0.00003 GDP
(2.35)
0.79
34.2
1.07
6. TKDGDP
0.164
(6.13)
0.0018 RSBIN
(2.36)
0.23
5.56
0.36
7. TKDGDP
-0.104
(-2.0)
0.002 RSBIN
(3.37)
0.00002 GDPPC
(5.46)
0.71
21.9
0.82
8. PRSGDP
0.032
(5.45) 
0.00038 RSBI
(2.95)
-0.0027 INFL
(-1.20)
0.003 RGDP
(2.08)
0.57
7.51
1.22
9. RTKD
20.20
(1.77)
0.018 RPRS
(7.78)
1.40 RSIZDEL
(3.82)
0.90
79.6
2.09
10. RSBI
-30.39
(-2.86)
942.5 PRSGDP
(4.29)
0.40 RTKS
(2.92)
-3 RBDP(-1)
(-2.26)
0.64
9.50
2.04
11. RPRS
-89.30
(-0.13)
27.3 RTKD
(6.09)
133.8 RSCBS
(2.41)
0.87
55.1
1.96
12. RBDP
0.48
(0.52)
0.17 RKREDS
(3.43) 
0.40
11.8
2.27
13. DEPSTKD
-7.38
(-2.64)
1.31 IN
(4.07)
0.46 RGDPPC
(2.24)
0.70
20.0
0.49
14. RBDP
1.23
(1.41)
0.054 RTKS(-1)
(2.89)
0.33
8.38
1.26
15. RTKD
1.39
(0.06)
2.2 RKRED(-1)
(1.89)
0.17
3.6
1.33
16. TKD
560.8
(0.44)
0.33 KREDS
(4.31)
0.49
18.6
0.98
17. IRLTNOM
13.4
(11.1)
-0.004 KRE(-1)
(-4.9)
0.57
23.9
0.73
Legenda:
Ocenjena regresi jska enačba:  Yocenjen = a + b1 .  X1 + b2 .  X2 + b3 .  X3
t  = Studentova t -stat ist ika,  nad 1.9 = s igni f ikantno
R2  = koef ic ient  determinaci je  (0-1) ,
F  = F-stat ist ika s igni f ikantnost i  enačbe (F = pozi t iven)
DW  = Durbin-Watsonova stat ist ika (b l izu 2 pomeni ,  da ni  avtokorelaci je ,  b l izu 0,  da je  avtokorelaci ja  pozi t ivna,  b l izu 
4+,  da je  negat ivna) .
39
S L O V E N S K A  B O R Z N A  I N  G O S P O DA R S K A  G I B A N JA
Slika 1
Gibanje borznega indeksa predhaja gibanje BDP: rBDP = f (rSBI (-1))
-120
-80
-40
0
40
80
92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12
SBI indeks
rBDP*10
Koeficient borzne likvidnosti (promet/tržna kapitalizacija) je pozitivno odvisen od ravni 
BDP, ter od števila članov borze, ki so ustvarjalci prometa (enačba 5). Borzni promet glede 
na BDP je bil pod pozitivnim vplivom borznega donosa in rasti BDP ter pod negativnim 
inflacije (8). Na rast prometa pozitivno vpliva rast borzne kapitalizacije in rast števila 
članov borze (11). 
Relativna tržna kapitalizacija delnic glede na BDP je bila pod pozitivnim vplivom relativne 
donosnosti borze in standarda (6, 7). 
Stopnja rasti tržne kapitalizacije delnic je bila pod pozitivnim vplivom rasti prometa na 
borzi in števila izdajateljev delnic (9).
Rast borznega indeksa je pod pozitivnim vplivom prometa in tržne kapitalizacije ter 
negativnim rasti BDP v preteklem letu (10). 
Rast kreditov (kot indikator ekspanzivnosti kreditne politike) pozitivno vpliva na rast BDP, 
na rast tržne kapitalizacije pa z zamikom enega leta (12, 15), medtem ko med absolutnima 
spremenljivkama pozitiven vpliv istočasen (16).
Rast skupne borzne kapitalizacije ima čez eno leto vpliv na rast BDP (14). 
Rast kreditov z zamikom enega leta zmanjšuje nominalno obrestno mero (17) 
S L O V E N S K A  B O R Z N A  I N  G O S P O DA R S K A  G I B A N JA
40
4. Usklajenost SBI TOP s svetovnimi borznimi indeksi
Slovenski borzni indeks SBI TOP je v obdobju 2003-2012 pozitivno koreliran z gibanjem 
svetovnih indeksov (kar ni bilo v obdobju 1992-1999 po ugotovitvah Kleindiensta) in hkrati 
bolj varira od vseh drugih (enako je bilo tudi v 1990-tih letih). 
V svoji analizi Keindienst (2000) ugotavlja, da z razliko od madžarskega slovenski borzni 
indeks ni pozitivno koreliran s ključnimi svetovnimi indeksi, kar smatra za slabost slovenske 
borze. V nadaljevanju je za desetletno razdobje 2003-2010 testirana skladnost gibanja 
slovenskega SBI TOP s sedmimi pomembnimi borznimi indeksi v svetu: S&P 500, NIKKEI 
(Japonska), FTSE 100, Hang Seng (Kitajska); SSE, Dax (Nemčija), ATX (Avstrija) in SMI.
Tabela 3: 
Gibanje svetovnih borznih indeksov, 2003-2012; 2003=100
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
S & P 500 100 109 112 128 132M 81m 100 113 113 128
SBI TOP 100 129 133 209 356M 121 139 120 83m 90
NIKKEI 100 108 151 161M 143 83 99 96 79m 98
FTSE 100 100 108 126 139 144M 99m 121 132 124 132
HANG SENG 100m 113 118 159 221M 114 174 183 147 180
SSE 100 85 78m 179 352M 122 219 188 147 152
DAX 100m 107 136 166 203M 121 150 174 149 192
ATX 100m 157 237 289 292M 113 161 188 122 155
SMI 100m 104 138 160M 155 101 119 117 108 124
Vir :  Horvat  Bruno,  (2013)
V tabel i  3 so označene maksimalne (M) in  minimalne (m) vrednost i  indeksov v  opazovanem razdobju 2003-2012,  k i 
je  def in i rano z  razdobjem obstoja SBI  TOP.  Maksimum je za šest  od osmih indeksov dosežen v  2007,  za japonskega 
in SMI pa že v  2006.  Minimum je za št i r i  v  začetnem letu opazovanja 2003,  za najbol j  poznana S&P in FTSE 100 v 
2008,  za NIKKEI  in  SBI  TOP pa šele v  2011.  Slednja tudi  edina v  2012 še nista dosegla vrednost i  iz  star tnega leta 
anal ize 2003.  Tudi  graf  pokaže nadpovprečno ampl i tudo SBI  in  najs labšo vrednost  ob koncu obdobja (ob NIKKEI) . 
41
S L O V E N S K A  B O R Z N A  I N  G O S P O DA R S K A  G I B A N JA
Slika 2.
Gibanje borznih indeksov v 2003-2012
0
40
80
120
160
200
240
280
320
360
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
50
100
150
200
250
300
350
400
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
SBITOP
SBITOP
HANG SENG
NIKKEI
FT SE
SSE
ATX SP
SMI
DAX
S L O V E N S K A  B O R Z N A  I N  G O S P O DA R S K A  G I B A N JA
42
a) Deskriptivne statistike
Tabela 4:
Deskriptivne statistike gibanja borznih indeksov
ATX DAX FTSE
HANG
SENG
NIKKEI SBITOP SMI SP SSE
M 181.4 149.8 122.5 150.9
 111.81 
111.8
148.0 122.6 111.6 162.2
ME 159.0 149.5 125.0 153.0 99.50 125.0 118.0 112.5 149.5
Max 292.0 203.0 144.0 221.0 161.0 356.0 160.0 132.0 352.0
Min 100.0 100.0 99.0 100.0 79.0 83.0 100.0 81.0 78.0
SD 69.51 34.62 15.63 39.26 29.04 81.00 21.77 15.52 81.01
Skew 0.579 0.044 -0.34 0.27 0.66 1.89 0.664 -0.452 1.250
Kurt 1.969 1.878 1.878 1.974 1.935 5.508 2.063 2.613 4.047
KV 38.3 23.1 12.7 26.0 25.9 54.7 17.7 13.9 50.0
Po povprečni vrednosti v opazovanem obdobju je SBI TOP v sredini: štirje imajo višjo, 
štirje nižjo vrednost. SBI TOP pa ima največji koeficient variacije KV% in drugo največjo 
amplitudo med vrhom in dolom ciklusa (še večja je pri NIKKEI). 
b) Korelacija
Tabela 5: Korelogram borznih indeksov
ATX DAX FTSE
HANG
SENG
NIKKEI SBITOP SMI SP SSE Trend
ATX 1.000 0.600 0.806 0.553 0.903 0.796 0.961 0.707 0.552 -0.147
DAX 0.600 1.000 0.904 0.943 0.282 0.521 0.677 0.751 0.764 0.626
FTSE 0.806 0.904 1.000 0.837 0.564 0.571 0.847 0.877 0.663 0.388
HANG 0.553 0.943 0.837 1.000 0.197 0.600 0.591 0.658 0.897 0.570
NIKKEI 0.903 0.282 0.564 0.197 1.000 0.652 0.879 0.576 0.242 -0.468
SBITOP 0.796 0.521 0.571 0.600 0.652 1.000 0.747 0.502 0.806 -0.208
SMI 0.961 0.677 0.847 0.591 0.879 0.747 1.000 0.751 0.569 -0.032
SP 0.707 0.751 0.877 0.658 0.576 0.502 0.751 1.000 0.481 0.177
SSE 0.552 0.764 0.663 0.897 0.242 0.806 0.569 0.481 1.000 0.303
TREND -0.147 0.626 0.388 0.570 -0.468 -0.208 -0.032 0.177 0.303 1.000
Slovenski borzni indeks SBI Top kaže v opazovanem obdobju 2003-2012 signifikantno 
pozitivno korelacijo z vsemi ostalimi indeksi v analizi. Najmočneje je koreliran s SSE, ATX 
43
S L O V E N S K A  B O R Z N A  I N  G O S P O DA R S K A  G I B A N JA
in SMI, najšibkeje s S&P, DAX in FTSE. Nesignifikantno je trendno padal skozi opazovano 
obdobje.
NIKKEI in SSEE imata skupno nižjo korelacijo z drugimi indeksi, S&P enako kot slovenski 
SBI TOP, ostali imajo višjo medsebojno korelacijo.
Trendno gibanje ima bolj negativno od slovenskega indeksa le NIKKEI, negativno a manj 
kot slovenski imata ATX in SMI. Drugi indeksi imajo pozitivno korelacijo s trendom 
(pomeni dolgoročno rast v opazovanih 10 letih), najbolj DAX in HANGSENG. 
c) Grangerjeva kavzalnost
Analiza rezultatov Grangerjevega testa kavzalnosti za primer zamika enega leta daje le nekaj 
signifikantnih rezultatov. Tako: signifikantno: le SSE predhaja SBITOP, slovenski indeks 
predhaja DAX, FTSE in S&P, medtem ko v razmerju SBI TOP do ATX, HANGSENG, 
NIKKEI in SMI ni izražene signifikantne enosmerne kavzalnosti. 
5. Zaključki in napoved
Osnovni zaključki empirične študije so, da tudi Ljubljanska borza deluje normalno in da 
so podatki iz nje uporabljivi v širšem kontekstu vodenja ekonomske politike. Konkretno je 
ugotovljeno:
a) da je slovenski borzni indeks zelo dober vodilni kazalnik (leading indicator) rasti BDP 
Slovenije s predhajanjem eno leto; kot tak je koristen in uporabljiv za napovedovanje 
gospodarske aktivnosti v Sloveniji (potrjujeta Grangerjev test kavzalnosti in regresija);
b) da je na daljši opazovani rok gibanje slovenskega borznega indeksa visoko pozitivno 
korelirano (koeficient korelacije) z gibanji vodilnih svetovnih borznih indeksov in ne 
odstopa več, kot je to bilo v prvih letih delovanja borze. Prva faza privatizacije (kot sui 
generis učinka) je končana in njen vpliv na delovanje borze je v glavnem izginil; 
c) da je variranje slovenskega borznega indeksa večje kot je variranje vseh analiziranih 
svetovnih borznih indeksov (KV%, amplituda Max-min), kar za majhno borzo ne preseneča. 
Ljubljanska borza deluje normalno kot vse druge borze v svetu in je tudi zato potreben in 
koristen finančni institut za Slovenijo.
Izboljševanje borznega indeksa SBITOP od srede 2012 bi v skladu z empiričnimi 
ugotovitvami študije moralo nakazovati izboljševanje gospodarske aktivnosti v Sloveniji 
od drugega polletja 2013 naprej. Hkrati pa bi padec borznega indeksa v prvi polovici 2013 
(za okrog 4%) najavil padec aktivnosti v prvi polovici 2014.
S L O V E N S K A  B O R Z N A  I N  G O S P O DA R S K A  G I B A N JA
44
Literatura in viri:
Horvat B.: Prodaja Ljubljanske borze, seminarska naloga, Pravna fakulteta, Ljubljana, 4/2013
Kleindienst R.: Analiza razvoja trga in splošnih gibanj tečajev na Ljubljanski borzi v obdobju 1992-1999, v 
Mramor D. ur.: Trg kapitala v Sloveniji, GV Založba, Ljubljana, 2000, 213-251
Mencinger J.: Med lastnino »vsakogar in nikogar« ter zatonom kapitalskega trga, Gospodarska gibanja 
EIPF, 383, 7/2006, 6-11
Simoneti M., ed: Razvojne priložnosti trga kapitala v Sloveniji, IER, Ljubljana, 2010 
Strategija trga kapitala v Sloveniji, Ljubljanska borza, Ljubljana, 2010
Veselinovič D.: Vpliv notranjih in zunanjih dejavnikov na razvoj trga kapitala, v Mramor D., ur.: 
Trg kapitala v Sloveniji, GV Založba, Ljubljana, 2000, 398-417.